19H1业绩符合预期。
   
1)2019H1公司实现营收8.27亿元(+9.31%),实现归母净利润1.44亿元(+30.12%),主要系产能释放,人民币贬值、越南收入占比提升,所得税税率下降(10.61%,-0.57pct)所致。19H1外贸销售收入为7.08亿元,我们估计人民币汇率中枢对比同期下降贡献较大;19H1经营性现金流同比大幅改善,约为1.20亿元(+104%)。
   
2)2019Q2公司实现营收4.24亿元(+2.20%),实现归母净利润7500.58万元(+12.34%);单季度毛利率提升较为明显,且现金流同比大幅改善,主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加及支付现金流出较去年同期减少所致。
   
盈利能力及周转方面:
   
毛利率:受益汇率等因素,Q2单季度改善明显;公司19H1毛利率为28.72%(+1.31pct),主要系无缝内衣销售情况良好,占比提升所致;其中Q2毛利率为31.22%(+3.26pct),环比Q1提升5.12pct,提升较为明显。
   
费用率:销售及财务费用率下降,管理费用率略有上升;19H1上半年公司销售、管理、财务、研发费用率分别为2.80%(-0.33pct)、6.78%(-0.26pct)、0.30%(-0.42pct)、2.92%(+0.34pct)。销售费用率下降主要系本期办公费、报关检验费减少所致;管理费用率增加主要系本期折旧费用、业务招待费增加所致;财务费用减少主要系主要为汇兑收益,上期为汇兑损失;研发费用增加主要系本期加大研发投入。
   
净利率:盈利能力有所提升。受毛利率提升和综合费用率下降所致,19H1上半年净利率为17.35%(+2.73pct),其中Q2单季度为17.64%(+1.54pct)。
   
经营性现金流净额:现金流回暖明显。2019H1上半年为1.20亿元,同比增长104%,主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加及支付现金流出较去年同期减少所致。
   
存货周转:周转水平略有下降。19H1期末存货周转天数130.94天,较同期上升16.22天,主要系在产品,库存商品和低值易耗品账面余额增加。
   
分业务:
   
棉袜业务:由于公司棉袜主业国内的改造基本完成,订单数量略有增长,棉袜业绩有所增长。19H1公司棉袜业务实现营收5.25亿元(+0.7%),净利润8355.8万元(+15.4%)。
   
内衣业务:内衣业务19H1收入2.93亿元(+25%),19年H1净利润为6,034.29万元(+58%),扣除非经常性损益后的净利润6,034.24万元,完成本年业绩承诺的63.52%。我们预计全年有望超额完成业绩承诺。
   
最新产能建设情况:
   
江山健盛产业园5号工厂已于5月底完成建设;越南兴安新增1800万件的无缝内衣项目,上半年土建已完工,室内配套工程已启动,设备采购及人员培训工作已开始进行;越南清化年产9000万双棉袜项目,已开始进行工程施工,钢结构开始安装。目前越南海防工厂、越南兴安工厂均已开始有效运营,越南兴安的无缝内衣工厂及清化工厂也在紧张的筹建过程中,预计越南产区19年/20年的棉袜产量在1.5亿双/2亿双左右;国内棉袜的产量分别为2亿双/2.2亿双。
   
投资建议:维持“买入”评级,3-6个月目标价15.50元
   
我们认为随着公司棉袜和内衣在越南产能的逐步释放,有望为未来业绩提供助力,同时随着越南产量占比的提升,将促进公司净利率的稳步提升。维持预计2019-2020年公司净利润为2.58亿元、3.21亿元、3.93亿元(同比增长25.19%、24.05%、22.59%;预计19-21年EPS为0.62/0.77/0.94元,维持目标价15.5元。
   
风险提示:汇率大幅波动、国内外工厂投产不达预期、订单波动等风险。